Александр Павлов, директор департамента DCM, инвестиционной компании «Юниcервис Капитал» – о новой инвестиционной реальности

В преддверии Форума мы поговорили с Александром Павловым, директором департамента DCM, инвестиционной компании «Юниcервис Капитал».

Александр, как изменилась инвестиционная реальность в этом году? Как эмитенты обслуживают облигационные займы в эпоху высоких ставок?

Цикличность денежно кредитной политики Банка России, в целом, не новость и привычна для всех участников облигационного рынка. Но вот скорость разворотов и решительность действий регулятора действительно несколько усложняют задачу и эмитентам, и организаторам в части планирования новых размещений, в том числе и тех, которые планировалось направить на рефинансирование текущих долговых обязательств. Это не только повышает риски, но порождает весьма интересные явления: спреды сжимаются от рекордно больших в конце 2022 года, до  рекордно узких. В итоге эмитенты выходят на рынок сегодня, при высокой ключевой, с теми же ставками, что и годом ранее – при низкой.

Тем не менее, размещения на рынке ВДО продолжаются. Сузившийся спред позволяет занимать по адекватным ставкам. Думаю, что участники того сегмента рынка, где работает наша компания - это облигации компаний МСП и МСП+ продолжат размещаться и в текущих обстоятельств, потому что альтернатива дорогим облигациям — это также подорожавшие банковские кредиты.

Субъектам МСП, попадающим под критерии от Минэкономразвития, существенно сокращают издержки получаемые субсидии, тут сложно переоценить важность этой программы. И, конечно, мы, как и другие участники рынка, надеемся на то, что она будет продлена или реализована в каком-то новом виде.

Так, в 2022 и 2023 гг. шесть эмитентов «Юнисервис Капитал» получили частичную компенсацию расходов на купонные выплаты от Минэкономразвития. Мы думаем, что в 2024 году эта программа продолжит существовать. Многопрофильная финансовая поддержка и консалтинг для компаний сектора МСП — наша основная специализация.

Как вы переживаете эту смену цикла, какие решения предлагаете эмитентам?

Сейчас и эмитенты, и инвесторы делают свой прогноз на будущее развитие событий: насколько длительным окажется период жесткой денежно-кредитной политики? Будет ли еще повышение ставки в 2023 году?

Эмитенты пытаются угадать со структурой и параметрами выпуска: на какой срок зафиксировать высокую ставку, чтобы привлечь инвесторов, планировать ли оферту или пытаться идти с «лесенкой» - то есть со снижением купона через какой-то промежуток времени?

Инвесторы же пытаются разобраться во всех этих тонкостях и сделать свой прогноз, проголосовав уже своим рублем – то есть выбрав выпуск с теми параметрами, которые соответствуют их личным ожиданиям.

Судя по тому, что все выпуски с более или менее адекватными премиями продолжают находить своих инвесторов – оптимизм остается главным трендом на рынке. Покупают бумаги и с офертами через полтора года и с переменными купонами «лесенками». Есть надежда на смягчение ДКП и этот позитив помогает рынку жить.

Мы же предлагаем эмитентам на данный момент предусматривать оферты – то есть закладывать также позитивный сценарий – через полтора года. Что мы точно не советуем, так это пытаться выждать удачный для размещения момент или выходить с предложением «ниже рынка» в надежде на некий всплеск интереса исходя из имени компании и какого-то особого «статуса». Такая переоценка собственной инвестиционной привлекательности чаще всего приводит к тому, что размещение длится месяцами.

Какие вы видите риски наступления дефолтов?

В 2022 году рейтинговые агентства с опасением говорили о возможных 24 дефолтах, построив свой прогноз на сложностях с рефинансированием. К счастью, этот прогноз не оправдался. Риск отсутствия рефинансирования не реализовался, т.к. ключевая ставка снижалась в первом полугодии 23 года, достигнув приемлемые 7,5%. Уже сегодня, мы понимаем, что эти опасения вновь могут стать актуальными: одно неловкое движение, событие и пружина низких спредов разожмется, аппетит к риску у инвесторов снизится. А размещаться с премией 5-7% к ключевой ставке (что по текущему положению – 20-22%) смогут далеко не все. Другой вопрос, приведет ли даже такой негативный сценарий к большому количеству дефолтов? Вряд ли, скорее дело ограничится отдельными случаями.